Coinbase-schuld was ‘kanarie in de kolenmijn’ voor Crypto Meltdown

(Bloomberg) — In de nasleep van de spectaculaire ineenstorting van het crypto-imperium van Sam Bankman-Fried, zoeken veel investeerders naar vroege waarschuwingssignalen die de besmetting kunnen voorspellen die op het punt stond zich te ontvouwen. Een mogelijkheid? Junk bonds van Coinbase Global Inc.

Meest gelezen van Bloomberg

Het grootste Amerikaanse handelsplatform voor digitale activa heeft dit jaar de prijs van zijn obligaties zien dalen. Begin januari bedroeg de prijs voor een van de meest actieve biljetten ongeveer 92 cent. Vervolgens zakte het naar ongeveer 77 cent in april voordat het zakte naar 63 cent te midden van de Terra Luna-marktcrash in mei. De obligaties werden verhandeld rond 53 cent op de dollar – een niveau dat doorgaans wordt geassocieerd met distressed – tijdens de vroege ochtendhandel in New York woensdag, volgens Trace-gegevens over obligatiehandel.

De daling wordt grotendeels toegeschreven aan de zogenaamde crypto-winter die dit jaar de digitale valutamarkten heeft genivelleerd. Maar voor sommige deelnemers uit de industrie was de duik een voorteken van het bloedbad dat spoedig zou worden ontketend.

De schuld van de cryptobeurs kan worden omschreven als een “kanarie in de kolenmijn”, zei kredietanalist David Havens van Bloomberg Intelligence in een telefonisch interview. In het bijzonder, “iets dat echt de aandacht trok” in mei was de opmerking van Coinbase dat klanten konden worden behandeld als algemene concurrente schuldeisers als het bedrijf failliet zou gaan.

Dit verraste veel mensen en riep volgens Havens verschillende vragen op: “Faillissement? Wat zagen, hoorden en voelden ze dat de advocaten op dat moment dwong om die verklaring op te nemen, ‘zei hij. En ten tweede: “Klanten. Wacht wat? We zijn misschien pari passu ten opzichte van obligatiehouders, niet gescheiden zoals bij een reguliere beurs?

Brian Armstrong, chief executive officer van Coinbase, zei destijds dat het bedrijf de openbaarmaking van risico’s had toegevoegd vanwege een nieuwe boekhoudkundige vereiste van de Amerikaanse Securities and Exchange Commission.

Het droeg bij aan de daling van de obligaties en bleek een van de indicatoren te zijn van wat komen ging.

Het rendement op de obligaties van Coinbase ligt momenteel tussen de 13 en 15%. “We denken dat dit de voortdurende crypto-onzekerheid en negatieve technische aspecten volledig weerspiegelt, met weinig kopers die bereid zijn in te stappen met wat er overblijft van 2022”, schreef Havens maandag in een notitie.

“De obligaties weerspiegelen de dierlijke geesten die momenteel gaande zijn”, zei hij in het telefonische interview. “En dat is de angst die crypto heeft overspoeld.”

Een eventueel herstel van de schuld zou volgens Havens echter een vroeg signaal kunnen zijn dat de markt begint te ontdooien. “Maar tot nu toe is het een pijnlijke rit geweest,” zei hij. “We zitten een beetje op een kantelpunt.”

Schuldvordering nabij?

Volgens Havens is er mogelijk een weg naar positieve rendementen voor Coinbase-obligaties. Hij wijst erop dat de crypto-uitwisseling $ 5,4 miljard aan liquiditeit heeft en actief betrokken is bij toezichthouders, waardoor het zich onderscheidt van andere beurzen zoals Bankman-Fried’s FTX en Changpeng “CZ” Zhao’s Binance.

“Coinbase zou op dit moment elke mogelijke obligatie moeten terugkopen om hun inzet voor een redelijke balans aan te tonen”, voegde John McClain, een hoogrentende portefeuillebeheerder bij Brandywine Global Investment Management, eraan toe. “Hefboomwerking heeft veel van hun concurrenten vernietigd en ze hebben een unieke kans om de hefboomwerking zeer aantrekkelijk te verminderen.”

Marty Fridson, oud-analist van hoogrentende obligaties, deelt ook een positievere kijk op de neergeslagen obligaties. Fridson, die chief investment officer is bij Lehmann Livian Fridson Advisors LLC, denkt dat volgens een PitchBook-analyse van 15 november de BB-rating van bankbiljetten die op noodlijdende niveaus worden verhandeld, waaronder Coinbase, beter kan worden beschreven aan de hand van hun ratingniveau dan hun huidige prijs.

Hij merkt op dat de schuld van Coinbase op noodlijdende niveaus wordt verhandeld, terwijl hij nog steeds een van de hoogste ratings in speculatieve rang heeft. Moody’s Investors Service rapporteert slechts een wanbetalingspercentage van 0,79% over een jaar voor Ba-emittenten voor de periode van 1970 tot 2021, zo bleek uit zijn analyse.

“Daarentegen schat ik het gemiddelde wanbetalingspercentage over een jaar van noodlijdende emittenten in de periode van 1997 tot 2021 op 38%, wat duidt op een enorme discrepantie tussen een BB-rating en een noodlijdende waardering”, schreef hij.

Het rendement op de obligaties van Coinbase is momenteel veel hoger dan het gemiddelde rendement van 7,1% dat schuldpapier met vergelijkbare ratings verhandelt. Ook dat suggereert een dislocatie tussen de prijs die de markt voor de schuld bepaalt versus hoe solide een weddenschap volgens kredietbeoordelingsbureaus is.

Zeker, de markt is nog steeds kwetsbaar. De gevolgen van de meltdown van FTX hebben al geleid tot een golf van faillissementen en het is waarschijnlijk te vroeg om te zeggen welke spelers er nog zullen zijn als het stof is neergedaald.

Het is moeilijk om alles wat met crypto te maken heeft over te nemen – behalve misschien cryptobedrijven met harde activa zoals mijnbouwinstallaties of andere infrastructuur – zei Hunter Hayes, portefeuillemanager van het Intrepid Income Fund bij Intrepid Capital Management.

“Er is geen intrinsieke waarde,” legde hij uit. “Het is net als Tinkerbell: als mensen niet in het nut van crypto geloven, verdwijnt het.”

Koop de duik

Bullish aandelenbeheerders duiken al in om de dip te kopen. De Ark Investment Management-fondsen van Cathie Wood hebben sinds begin november meer dan 1,3 miljoen aandelen van Coinbase gekocht, toen FTX begon om te vallen. Ondertussen is de schuld gestegen van het dieptepunt dat eerder deze maand werd bereikt.

Year-to-date zijn de aandelen meer dan 80% gedaald, terwijl Bitcoin ongeveer 65% is gedaald. Bij de afsluiting van dinsdag werd geschat dat de aandelen een duizelingwekkende rally van 782% nodig hebben om vanaf begin 2022 hun gemiddelde koersdoel voor 12 maanden te bereiken.

Elders op de kredietmarkten:

Amerika

General Electric Co. heeft aangekondigd dat ongeveer $ 9,3 miljard aan in dollar luidende obligaties op geldige wijze zijn aangeboden en niet zijn ingetrokken op of voor de vervroegde deelnamedatum als onderdeel van haar recente terugkoopbod.

  • Rite Aid zei dat ongeveer 33% van de in aanmerking komende obligaties binnen een vroege deadline werd aangeboden na een voorstel om maar liefst $ 200 miljoen van zijn 7,5% senior beveiligde obligaties te kopen met vervaldag in 2025

  • T. Rowe Price Group Inc., de wereldwijde vermogensbeheerder van $ 1,3 biljoen, is voorzichtig met betrekking tot Amerikaanse bedrijfsschulden, gezien de blootstelling aan het al te agressieve beleid van de Federal Reserve

  • De driemaands Londense interbank aangeboden rente voor dollars klom naar het hoogste niveau sinds de financiële crisis op een verder rustige dag voor de front-end van vastrentende markten

  • Voor deal updates, klik hier voor de New Issue Monitor

  • Voor meer, klik hier voor het Credit Daybook Americas

EMEA

Leners die zich opstapelen op de Europese schuldmarkt verkopen obligaties met de laagste gemiddelde looptijd in vier jaar. Obligaties die deze maand door emittenten van beleggingskwaliteit in de gemeenschappelijke valuta worden verkocht, hebben een gemiddelde looptijd van ongeveer 6,3 jaar, de laagste sinds december 2018.

  • Onder de emittenten van woensdag bevonden zich Severn Trent op de Britse markt, terwijl Continental AG, GSK Capital en Liberty Mutual Group in euro luidende deals aanboden

  • Buitenlandse bedrijven die geld zoeken op een Duitse nichemarkt voor schulden, kunnen lauw worden onthaald door potentiële kredietverstrekkers die zijn gestoken door het schandaal van de Franse verzorgingshuisexploitant Orpea SA

  • Indexen die de kosten van verzekeringen tegen wanbetalingen door Europese bedrijven volgen, lagen op schema voor de laagste slotkoers sinds juni

Azië

Rendementspremies op obligaties van beleggingskwaliteit in Azië buiten Japan stegen dinsdag voor de derde achtereenvolgende dag, volgens gegevens verzameld door Bloomberg.

  • Chinese ontwikkelaars geven meer obligaties uit onder een staatsgarantieprogramma, wat erop wijst dat een verhoging van de overheidssteun om de liquiditeitsproblemen van de sector te verlichten, vruchten afwerpt

  • De Chinese markt voor groene obligaties is gegroeid tot meer dan 300 miljard dollar en een analyse van Bloomberg onthult belangrijke hiaten in openbaarmaking en transparantie, aangezien het bijna onmogelijk is om te weten hoe het geld wordt uitgegeven en of het de beoogde impact heeft

–Met hulp van Yueqi Yang.

Meest gelezen van Bloomberg Businessweek

©2022 Bloomberg LP

Leave a Comment